下一波经济危机倒数计时中

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专栏作家穆乔（Wolfgang Muenchau）在英国《金融时报》撰文指出，下一波经济危机指日可待，已进入倒数计时阶段。


　　穆乔表示，已有明显迹象指出，全球股市再度出现泡沫，而这次与前一次泡沫的不同点在于，这次泡沫破灭速度会更快。


　　穆乔系依据两种股市评价矩阵看出泡沫化端倪，一是经景气循环调整的本益比（CAPE），另一是Q值。CAPE是耶鲁大学经济学与财务学教授席勒（Robert Schiller）的创见，用以衡量经通货膨胀调整的本益比之10年移动平均值；Q值是一种市值除以净值的矩阵，此一概念来自经济学家托宾（James Tobin）。


　　CAPE和Q值的量测对象不同，但两者显示市场相对错误订价的时间点大致相同。今年9月中，这两种矩阵皆做出如下结论：美股被高估约35%至40%。美股自彼时起，走势线高出盈余移动平均甚多。


　　美股泡沫再起系因名目利率处于极低水平，此一情况已诱使民众买进各种风险资产，甚至美国房价也再度走扬。美国房价从未降至与长期房价房租比和房价收入比一致的水平，而长期房价房租比和房价收入比却是衡量不动产市场相对估价过低或过高的可靠矩阵。


　　过去，央行的职责是稳定货币；如今，央行还要追求金融稳定。然而这两个目标很容易相冲突。以欧洲为例，欧洲央行现处于在正常情况下应已开始加息的状态，但该行却文风不动，目的是为避免长期处于资本不足的欧洲金融体系受到伤害。欧洲金融体系今仍依赖欧洲央行求生存。其它地区多少也有这种情况。


　　穆乔同意“今后一年期间通胀率不会大增”此一看法，不过他认为通胀率大增的机率在2010年后将大为提高。


　　一旦通胀率不断攀升的看法重返，央行可能被迫在相当短时间内转向采取激进紧缩货币政策，速度会比前一波景气循环期间的政策转向要快上许多。一次短期的通胀率劲扬随之而来的可能是另一波景气衰退、另一波金融危机以及通货紧缩。大家不应把通胀和通缩视为两种相对情况，而应看做一系列情况；当央行对货币走向失去掌控力，大家可能走入物价极度不稳定期，其间有通胀也有通缩。


　　这就是经济学家敏斯基（Hyman Minsky）在其金融不稳定假说中预测的情况。根据敏斯基的假设，一个拥有庞大金融部门且过度强调投资商品生产的世界会引发物价不稳定。


　　依据敏斯基的理论，虽然前述是引发不稳定的深层因素，但导致不稳定发生的引发点在于政府和央行如何因应危机。国家或许掌握了能终结景气衰退的强有力方法，但国家采用的政策也可能会引发下一阶段的不稳定情况。


　　敏斯基主要以1970年代以及1980年代初期的数据资料为基础，做出前述观察，但其理论却能解释之后的全球经济发展，尤其是过去十年的发展。全球经济已先后出现许多次金融泡沫，并遭遇经济极度不稳定情况，这些情况是任何已经确立的总经模型无法解释的，敏斯基的理论却极为适用。


　　但世界领袖因应危机的方式却是，强调银行高奖金及其它不相关的次要议题，他们并未处理金融部门整体规模的问题。因此，若敏斯基是对的，不稳定应会持续下去，且会转趋严重。


　　目前情况可能引发两种情况，或者两种情况的综合。其一是央行于2010年某一时间点开始退场，引爆另一波风险资产跌价风潮﹔以英国为例，回归正常货币政策的任何举动几乎无可避免地暗示，楼市景气将再次下探。英国楼市目前受到极为廉价的房贷所支撑。


　　另一种情况是，央行可能视金融稳定的重要性高于物价稳定，于是尽可能长期维持货币宽松。穆乔相信如此情况将引发债市崩盘，而债市崩盘为所有金融市场危机之母。


　　换句话说，无论央行如何应对，都存在危险，成功的货币政策可能如同沿着危险的山脊行走，两侧都是不稳定断崖。就目前所知，央行恐怕是骑虎难下。（来源：工商时报）